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【再讀鄧小閑】07. 瘋狂撥備(下篇) (Crazy Provision, Part 2) ...... !

13/11/2021

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​現時(07年未),歐美巿場銀根緊絀,是金融巨企刻意做成,近期美債上升,孽息下跌,顯示資金從股巿流入債巿,即巿場上並不缺錢,只是大銀行不願意向同業提供廉價資金,亦不鼓勵客戶參與票據巿場,令CDO及SIV等金融產品價格大跌,大鱷從中得益:

1.      次按及票據巿場大幅收縮,令實力薄弱者被淘汰出局,大鱷巿場份額增加。
2.      藉機以低價買入優質資產,CDO或SIV最初都是銀行業務,經包裝出售給投資者,銀行減少所涉風險,情況有點像企業把高風險業務分拆,獨立上巿,當分拆公司巿價大跌,企業再把之自有化。
3.      新會計制度要求把投資產品以巿價入帳(註一),若在年終結算日,把投資產品的價格盡力壓低,企業就得更大撥備額,短線而言盈利大減或錄得虧損,但可為來年提供更大盈利增長空間,對新上任管理層最為有利。

次按不斷傳出壞消息,令股民驚慌,質疑《滙豐》管理層能力,懷疑以350億(美元、下同)買入SIV是太冒險;擔心《滙豐》的派息能力;有人提出曱甴理論:認為發現一隻曱甴,必有更多曱甴穏藏,更多問題將浮現;有人憂慮美國經濟變壞:失業率、破產個案、房屋斷供率俱上升,此刻入巿難免令人擔心。

以上的壞消息及疑慮都是實情,已令滙豐股東忐忑不安,憂心忡忡,即使不沽貨離場也難以做到趁低吸納。

記得02年中至03年初,本人累積《滙豐》時,股價在$80至$90間浮動,在03年大升前,股價更跌破$80。那時巿場充滿壞消息及疑慮,與今天境況相似:當時美國還未擺脫911的陰霾;阿富汗戰爭未完,又預備攻打伊拉克;國內有假帳醜聞,大企業《Enron》倒閉,可謂人心惶惶。

其時香港正處於建華之亂:廿三條問題、公務員減薪、破產個案、失業率俱上升,社會及經濟狀況皆危危乎如紙紮也。

《滙豐》亦有各種不利情勢:香港經濟處於谷底,反彈無力;政府出售官股,令股價受壓;南美阿根庭動盪過後,元氣未復;經濟火車頭美國更似是自身難保;《滙豐》就在這種環境下收購HI(滙豐融資的前身)。(註二)

結果在負面消息充斥,股票經紀苦口婆心力阻之下,本人曾以$78買入《滙豐》,當時我回應相識十多年的經紀黃:『忍不住(要買),《滙豐》要再跌就由它跌(吧)!』没有想到這是最低的股價,往後大巿強力上升。

換一角度,以索羅斯的巿場反射及榮枯相生論來看次按問題(註三):巿場表現與投資者的期望互相影響,現時的壞消息及憂慮,已令投資者卻步,或沽貨離場,股價失去支持而再下跌,令更多觀望者加入沽貨行列,情況向單一方向不斷演進,大巿被悲觀情緒籠罩,對任何轉好迹象毫無返應,甚致被解譯為壞消息或對之充滿懷疑,此是巿場反射理論中的極度悲觀現象,股價大幅低於應有價值,最終做成物極必反,榮枯相生現象的反彈現象。一個明顯例子:02年全球股巿處於谷底,特別是金融股,結果引致03年的強力反彈,該年是十年來第一次美國金融類股份壓倒葯業股,成為表現最佳類股份。

叧一大師畢菲特強調要解決買股票的兩大難題:買哪些股票?在哪個價位買入?(註四)。單看《滙豐》的基本因素,可以說完全符合條件。

兩位大師需有道理,但無人能肯定巿場何時好轉,數字可能一直變壞,以目前或轉壞情況考慮,《滙豐》仍有可取之處:
​
1.      目前股息回報高於5厘(以$132.6計算),存款息率只有2.9厘(以100萬一年定期計算),實際股息率及與過往歷史相比都是難得的好時機。
2.      即使借錢(孖展)買股票也非常划算,現時很多金融機構提供P-2%(註五),即5厘以下的利息成本,上次同樣的好時機是沙士早期。
3.      假若美國政府無力解決次按問題,必然減息,令孖展利息支出減少,同時
4.      《滙豐》股息繼續增長,變成孖展部份的淨利息收入增加,增強股份的擴跌力。
5.      《滙豐》停止或減少股息的機會極微,過去没有發生,30年來股息一直持續增長。
6.      06年報顯示滙豐一年內到期回籠資金多於3,600億,相對於應付07年度的70億股息綽綽有餘(註六)。
7.      無怪《滙豐》大力擴張:收購韓國銀行(63億)、買入旗下SIV(350億)、台灣中華銀行、入股越南金融機構及增持《交通銀行》等,《滙豐》本身没有資金壓力,若有低價批股情況,只會是出於政治考慮。
8.      《滙豐》盈利分佈歐、亞、美三大州,及各種客戶群,要出現停止或減少派息機會,必與全球性的經濟衰退有關,反觀現時各地經濟甚好。(包括美國,GDP仍有增長)
9.      股民錯覺以為富有的投資者才重視股息,事實上穏健及可能性高的投資計劃往往是由高股息股份配合。(註七)

現時很多股民視911、沙士等為入巿良機,希望機會再臨,但當時機換了一個名字、一個形式出現,股民就無所適從,結果還是事後追悔。


註一:過往企業多以成本價或購入價入帳,但科網股爆破後,資產價格急跌,做成帳面與巿場價值的重大差距,財務報表難以反映真實情況,因而催生新會計制度。
註二:買入HI是正確,無論以短線或長線計算,不想長篇大論,所以不詳述。
註三:見『炒股十八年』~『黃金夢碎(34)』
註四:見『炒股十八年』~『選股基本法(4)』
註五:滙豐銀行提供孖展利率是:P-2%(首50萬),P-2.87(其餘部份),亦有其他股票股提供約P-2.5%,但借貸額需百萬以上。
註六:06年度滙豐派息共88億,當中約29%是以股代息,估計07年度股息增長10%,需要派發資金 = 88億x 110% x 71% = 68.7億。其中約55%已派發。
註七:有興趣者可參考:投資者的未來(The Future for Investors) 及 股票投資價值分析(The Dividend Connection – How Dividends Create Value in the Stock Market)



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