【再讀鄧小閑】43. 千日輪 (Warrants) ...... !

策略三：千日輪(註一)

註一：本文煩復沉悶，解說亦非流暢，若非輪民或對窩輪無興趣者，少看為妙。

窩輪內在的時間值，隨著時間而消減，持有日子越長，付出的溢價越大，因此很多人反對買入長時期的窩輪。

 2005年6月尾，有一隻《滙豐》窩輪3488面世，它的到期日是2008年9月中，時間非常長，約有39月或超過1000日，因此有人稱之為千日輪。

 我對窩輪3488非常感興趣，經常留意。去年10月《滙豐》股價下跌時買入此輪。資料如下：

日期：2005-10-12
窩輪：3488 / $0.89 (買入價)
行使價：$128
正股：$122.1
溢價：12.12%
距到期日：約35月

買入千日輪的原因是：

1.      歷史波幅下限：當時我相信《滙豐》已貼近該年股價波幅的下限(原因暫不作解釋)，再下跌空間有限，千日輪的價格很高，不同仙輪，若正股再大跌，輪價的損失很大。

 2.      溢價便宜：很多輪民因付出高昂溢價，即使正股到價也可能因溢價消耗而虧損，所以溢價越低，獲利機會越大。
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 買千日輪像要付較高溢價，但這不是真實的，很多輪民錯誤計算溢價，溢價不可單以一個數字視之，必須以相關的時間來衡量，以下表為參考，所包括都是$128為行使價的《滙豐》Call輪，資料來自2006-6-6，收巿後資料(法興網站)

窩  輪	到 期 日	尚餘日數	溢價 (%)	平均溢價*(%)
3488	18/9/2008	835	7.1	0.0085029
9125	29/6/2007	388	5.2	0.013402
3998	28/7/2006	52	1.1	0.0211538
9687	24/7/2006	48	1.1	0.0229116

平均溢價是指溢價除以尚餘日數，即溢價的每日平均消耗值，是一個很重要的參考數值，等同樓宇的平均呎價，大家都知道一千萬的樓宇比八百萬的樓宇貴，但這是否真實呢？假若兩樓宇是同地區、年份、座向、樓層及呎數，答案自然很明顯。但若兩樓宇的呎數是不同，問題就出現。

 由上表可見，同樣的行使價$128計算，到期日越長，所要付出的平均溢價反而是越小，這是一個奇妙的發現，而且這不是一個偶然情況，相反是一個經常的情況，除了一些末日輪可能不在此範圍外，一般情況也經常如此，這是輪民在「選輪」必須注意的事情。

 3.      估計容易：投資窩輪必須估計正股走勢，這是非常困難，特別是中、短期走勢，因有很多非理性的因素，如恐怖襲擊；但長線而言，股份主要是受本身的管理質素影響(註二)，因此要估計三年後的《滙豐》是比估計三日或三個月後的《滙豐》來得容易。
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 4.      倍數效應：千日輪有點近似孖展，同樣有放大作用，所用資金少而放大倍數更大。若看好三年後的《滙豐》，可以有各種不同的選擇：

	優  點	缺  點
現金買入	1. 股價短期波動，只會做成賬面虧損，對長線投資者並無大影響。	需要資金大，股價若上升，收益亦不及於其他的投資方法。(孖展或窩輪)
	2. 股息收入。(估計約4%收益，三年就是12%)
孖展買入	1. 把利潤放大1至4倍。	1. 可能損失全部本金及被追補孖展借貸部份。
	2. 按揭比例可自由控制。	2. 要為借貸部份支出利息。
	3. 不受時間性限制，可長期保持孖展狀態。
買入窩輪	1. 三者中，以窩輪所用資金最少，潛在損失最細，但放大倍數最大。	1. 必須於一定時間內，正股價有一定的升幅，才可達到打和點，否則total loss。
(千日輪)

衡量是否買入千日輪，必須相信窩輪能克服潛在的缺點，以3488的例子，它必須於35個月內，正股升幅大於12.12%(溢價)，即正股價由$122.1上升至$136.9，換句話即年復增長率為4%。

 由於去年10月，我相信《滙豐》已到達股價波幅下限，及其股價有能力以每年以大於4%的幅度增長，所以買入此輪。

 假設買入千日輪後的第一及第二年，股價能有10%的增長，即股價由$122.1上升至$147.7，窩輪3488的內在價值為$147.7-$128 (行使價) 再除以換股比率(10) = $1.97，即使第三年股價没有任何升幅，收益率亦有2.2倍或120%的利潤。

 若一切順利，千日輪於第三年(最後一年)，會成為價內輪。但假若有突發事件如911等，正股可以突然下滑超過20%，這樣所有利潤及老本就會泡湯。因此買入千日輪的時機重要，賣出的時間亦很重要，為避免突然事變，應切忌最後一刻離塲。
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 簡單而言，買賣千日輪的計算太多，包括正股的歷史波幅及外在因素亦會隨時突變，因此並不容易。



註二：很多相類同股份，如八十年代末的《新鴻基地產》和《新世界發展》，兩者面對的外在因素是一致的，股價亦非常接近，但十多年後，兩者股價竟相差多倍；叧一例子是《思捷》與《佐丹奴》，94年初，兩者股價相若，發展巿塲及模式亦相若，只是《思捷》所走的檔次略高，但十多年後，兩者股價亦大幅相距十多倍。它們所面對的外在因素完全一致，令業績及股價出現差異的原因必定是其內在因素。