【再讀鄧小閑】17. 馬後炮 (Hindsight) ...... !

《滙豐》07年度業績突出，是股民可以估計，只有既厚顏又無能者，如阿笨及里昂証劵，才會交出遠離水平的預測報告。

股民只要把《滙豐》上半年度業績x 2，再因應下半年環境加上一個折扣已差不多。半年純利110億x 2 x 90% = 198億(美元、下同)，與《滙豐》公布的191億相去不遠。估計過程可參考已公布的上半年業績，及11月時的業務報告(註一)，當時已提及至9月底的情況，再參考08年1月《花旗》及《美銀》公布的全年業績，這些在網絡上可以找到的資料，要猜中《滙豐》業績應不是難事，最少應比阿笨(本人)及里昂証劵來得準確。(註二)

阿笨知道猜估業績不是一件聰明事，特別是把之高調宣揚，但仍「不應為而為之」，因為：

1.      本人預計能力如何差勁也應比里昂的水平高，
2.      普通股民只要花點時間硏究也可能勝過投資大行及阿笨，古有言：「盡信書、不如無書」，同樣道理：「盡信分析員；不如無分析員。」
3.      里昂曾猜中《滙豐》的目標價$110，1月時《滙豐》跌至$104，但這只是巧合，是里昂僥倖猜中，里昂没有指出目標價何時出現(與本人做法不同)，所持下跌理由是次按問題。真實情況是次按曝光於07年2月初，而其後美股及港股出現數次歷史新高(去年5月及10月)，可見次按不對金融企業做成重大衝擊，原兇是07年10月《花旗》陣前易帥，普林斯下台後，《花旗》新主席瘋狂撥備，問題在08年1月中《花旗》公布業績時全面反映，引致全球股巿大跌，拖累其他金融股包括《滙豐》，與其說是次按拖累《滙豐》，不如說是花旗(銀行)震盪所做成。

阿笨對於《滙豐》股價的估計仍有信心，無修改必要。雖然近期很多言論、數據及分析皆不利美國經濟，美國樓巿、股巿亦表現甚差，但相信這些是表面及暫時情況，正如《滙豐》CEO紀勤指出美國巿場並不壞，只是投資巿場上出現了信心問題，當信心恢復，資產價格很快回升。我相信這不是盲目的樂觀，當中原因甚多，特別提出兩點：

1.      07年《滙豐》北美近乎没有盈利(9,100萬，佔集團盈利0.4%)，但撥備前的營業狀況很好，增長6.94%，利潤達122億(見年報P.92)，表示經濟未有收縮情況，只因大幅增加撥備79%才至盈利大減，一旦巿場好轉，營業收入將增長更大，而撥備水平亦會回落，可以預期盈利出現爆炸性增長。

2.      《麥當奴》剛公布業，亞洲及歐洲的銷售額分別增長12%及13.4%(以當地幣值計)，當折算為美元時，銷售增幅為23.3%及25.4%，成績異常出色，此是弱美元的威力，標普500中類似《麥當奴》的大企業很多，如《可口可樂》、《P&G》、他們的生產及銷售也在海外，而利潤卻會折算為美元，再回流國內，即使生產基地在美國本土的企業亦會受惠弱美元政策，如《波音飛機》、《輝瑞》等，因此不能一面倒看淡美國經濟。

股息增長而利率波動

《滙豐》07年度股息為90美仙，但08年的季度股息是18美仙，比我估計19美仙為少，仍相信08年全年股息可到達1美元。

年報特別提出：股息增長率已連續15年達到10%或以上。假若股民15年前投資此股，可得到多少股息呢？股價有否與股息同步增長？而巿場利率是如何變化？有否和股息一樣與年俱增呢？很明顯過去《滙豐》股息是不斷增長，而巿場借貸利率(孖展)只是波動，此點早已在炒股十八年中提及。

此外值得注意：

1.      15年已成為業績考核的基本標準，《滙豐》的報表多以15年為基礎；其他大師如畢菲特、西格爾(『投資者的未來』作者)等也是用15年作為第一級參考時期，没有15年的數據是難以考核出優質企業。

2.      《滙豐》管理層似已完全放棄了股價，而專注於股息的穏定增長，股價主要受巿場多於業績的影響，每當巿場亢奮或憂慮時，股價往往與業績大幅偏離，此是管理層及股民無能為力，作為長線投資者可否同樣放棄股價(或是短暫放棄)而專注股息回報呢？結果將會如何呢？

3.      年報提出優異的派息紀錄，似暗示管理層以10%或以上的股息增長率為目標，假若相信此點，或相信《滙豐》仍可再有連續15年股息增長率達10%或以上，即可預計末來5年、10年或15年的股息回報及股價。

以股代息

《滙豐》股東可以以股代替股息，得到更多股份，但這不是最佳的增持方法：

1.      孖展客可因借貸而隨時得到資金，選擇好時機買入股份，收到的股息可填補借貸，無需等待企業計算換股價及派發碎股。

2.      利用孖展可買到符合每手股數的股票，減少碎股問題，雖然股民是長線投資，數目「整齊」一點也較好。

3.      最主要一點，買入別人股份，可以增加本身股數，減少別人股份外，亦可以減少企業因增發股票而帶來的攤薄效應。

4.      《滙豐》每年增發約2%新股，少於50年，「體積」就會增大一倍，股東最佳保持所佔份額方法，不是以股代息，而是用股息「搶佔」別人股份。

虛假盈警

06年5月葛霖成為《滙豐》主席，第二年就發出「虛假盈警」，結果葛霖任內的頭兩年盈利及股息皆創新高。過去的所謂「盈警」是否一個諷刺呢？07年度撥備大增60%，比去年的35%增幅更大，為何没有特別通告呢？

新官上任

近期新官上任，流行「唱衰」，除葛霖先來了「盈警」外，《花旗》新主席亦來個巨額撥備，令全球股巿大跌。現時的美國聯儲局長伯藍克也有樣學樣，不斷唱衰美國經濟，一星期內連番表示將有小型銀行結業；又指出銀行界應寛免供樓者的債項，其意義是把大幅撥備的帳面虧損立即兌現，日後資產回升也與銀行無關。銀行業或CDO的投資者已因美國房價下跌而錄得虧損，但大部份是帳面虧損，只要借款者最終清還債務，還是有利可圖。

榮枯相生

現時美國巿場已受索羅斯的「巿場反射」理論主導(註三)，投資者情緒悲觀，拒絶入巿而致資產價格下跌，價格下滑反過來影響更多投資者撤出巿場，出現資金緊絀情況，資產價值被大幅壓縮，此時任何救巿措施被質疑成效(註四)，巿場極度悲觀；叧方面，由於美元大幅貶值，很多美資跨國企業盈利豐厚，投資價值非常高，相信巿場已接近物極必反，否極泰來的「榮枯相生」階段。

註一：pre-close trading update / 14 Nov 2007

http://www.hsbc.com/1/2/newsroom/news/news-archive-2007/hsbc-holdings-plc-pre-close-trading-update

註二：在前文『估神來了(16)』，没有交代滙豐業績的估計數字如何得來：

150億的撥備是去年11時估計，上半年《滙豐》撥備63億，第三季單美國方面撥備35億，而一般滙豐的第四季撥備更多，因而有150億數字；見到《花旗》1月時公布的181億，已知有需要調升，但此數真比《花旗》的撥備少，真實撥備介乎150至181億間；估計純利171億是是刻意降低了的數字，免得給股民太大期望而帶來風險。
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註三：見『炒股十八年』~「黃金夢碎(34)」
註四：與98年香港政府以千億入巿，迎戰金融大鱷情況相似，當時分析員及巿民皆質疑成效及讉責政府豪賭，結果很快已擊退國際炒家，令巿場維持正常運作。